尊敬的各位领导和各位来宾，今天我受中证指数有限公司以及我的老领导吴伟骢先生的邀请，在中证指数有限公司成立一周年庆典之际，和大家谈一谈香港期货业务发展的经验和教训。
　　过去30年来，我都在从事证券期货业务方面的工作。对于我来说，有两件事给我的印象是比较深刻的。第一件事就是1987年的全球股灾，另外一件事是发生在1998年的亚洲金融风暴。从我自己的经验来看，我觉得1987年是比较有意义的。为什么呢？因为从香港的证券市场发展来说，1987年实际上是一个“分水岭”。香港金融期货的发展从1986年开始到现在，期货期权市场的发展已经非常成熟，管理也比较完善。表现在除有效地帮助现货市场提高交易效率和流通量以外，也给投资者带来单边买卖和套期保值的机会，很受国际投资者的欢迎。
　期货市场要为投资者提供有效的套期保值和单边买卖的机会，需要有足够的深度和流通量才行。根据香港交易所的资料显示，截至2006年8月底，所有期货合约平均每天交易量达到73万张，如果加上期权合约的交易量，平均每天成交差不多16万张，其中仅恒生指数期货合约截止到今年9月初每日平均成交近5万张。如果加上小型恒生期指为5?郾1万张，这个数字和1986年刚开始的时候相比，差不多有10倍的增幅，如果和1987年股灾之后的交易量相比，增幅更是高达60倍。这些数字表明，香港期货市场在过去的20年里发生了很大的变化，取得了很大的进步。
　　另一方面，香港指数期货近20年的发展，也经历了不少风波，特别是1987年的市场危机。但我认为这次危机实际上是由一件坏事变成了一件好事。为什么呢？因为通过这次事件，我们在指数期货合约的设计和风险管理方面积累了很多宝贵的经验，这些经验使得恒生指数期货合约成为一个在国际上非常活跃的指数合约，使得恒生指数期货成为很多国际机构投资者进行亚洲地区风险管理的工具。
　　下面我跟大家分享一下1987年的香港究竟发生了什么，市场给了香港什么教训。

　　市场结构方面的主要问题

　　1987年的香港期货市场在组织方面存在很多不理想的地方。当时的香港市场在结构方面，期交所、结算所、担保人的三重架构不能实行有效的风险管理。交易商在期交所做了交易以后，通过结算所清算，其中有一个独立的担保人。当时只有香港六家银行充当这个担保人，这六家银行同时也是主要的股东。这种关系在管理上不是一个最有效的风险管理的组合。期交所与担保人之间在法律上没有相互制约的关系，交易所没有责任保证担保人维持足够的资金作担保，担保人与结算会员之间也没直接关系，需依靠结算所作为其经理人，当时所有的期货交易商都是结算所会员。
　　如此一来，担任重要保证角色的担保人实际上担保了整个市场的风险。当时的结算所只是担保人的经理人，它不需要承担任何的风险，就可以按照交易量征收佣金。这样的安排自然没有足够的效力约束结算所去严格执行风险管理和清算的程序。
　　日常的风险管理运作没有系统地分布在三个机构内。期交所负责监察经纪的资本，是唯一有权调查经纪商的机构；结算所负责接受每天交收的资料；而担保人则负责厘定结算会员的按金要求。但是结算所跟交易所的监管部门常常没有保持紧密的联系，为市场提供有效的预警机制。

　　会员管理方面的主要问题

　　在会员管理方面，经纪的三个基本要求和所承担的风险也不成比例。当时的经纪资本要求是维持“调整后可接纳资产净值”于以下较高者：250万港币或分开存放客户款项的4%。后者跟交易所定的按金水平挂钩，所以4%只是合约0?郾4%的，不能有效反映客户的对手信贷风险。加上客户并非全部按时交付按金，在此情况下，资本规定更会低于原意，当时的英美标准处理便以公司持仓的150%去计算。加上在计算按金要求没有覆盖多于一天的价格波幅，令资本要求相应不足。